Hoe korter hoe beter

Hoe korter hoe beter

Waarom beleggers in vastrentende waarden die zich zorgen maken over inflatie en stijgende rendementen, moeten overwegen om over te stappen op kortlopende obligaties.

By Raymond Sagayam Chief Investment Officer - Fixed income.

Moeten beleggers zich zorgen maken over de inflatie?

Er zijn zeker redenen tot bezorgdheid. De knelpunten in de toeleveringsketen nemen over de hele wereld toe en hebben een impact op alles, van benzine tot computerchips, terwijl de grote hoeveelheden cash die huishoudens en bedrijven aanhouden erop wijzen dat consumenten en bedrijven in de toekomst misschien bereid zijn om hogere prijzen te aanvaarden. En dan is er nog de krimpende arbeidsmarkt. In veel delen van de economie zijn er tekorten aan arbeidskrachten en de lonen stijgen. 

Maar of de inflatie tijdelijk of blijvend zal zijn, is verre van duidelijk. Een aantal van de grootste banken ter wereld verschillen van mening - Bank of America heeft geld gestopt in langer lopende obligaties, terwijl concurrent JP Morgan Chase ervoor heeft gekozen om zijn cash in deposito's bij de Amerikaanse Federal Reserve te parkeren. 1 

Er is echter weinig twijfel dat het schrikbeeld van inflatie al schokgolven stuurt door de wereldwijde financiële markten.

De inflatieverwachtingen, gemeten aan de hand van de Amerikaanse break-eveninflatie op 10 jaar, liggen dicht bij hun hoogste peil in acht jaar. Staatsobligaties in de VS, het VK en de eurozone, evenals kredieten uit opkomende markten, waren de afgelopen 12 maanden allemaal verlieslatend, met rendementen die werden 'opgegeten' door stijgende rentes. 

Beleggers die bezorgd zijn over de inflatie kunnen overhaast reageren door hun obligatiepositie af te bouwen. Obligaties zijn echter niet de enige beleggingen die worden getroffen. De geschiedenis leert ons immers dat, als de inflatie aanhoudt, de meeste risicovolle activaklassen het moeilijk zullen hebben. En cash is niet de oplossing, want ook de echte waarde daarvan zal uitgehold worden.

Er is echter één gebied in de markt waar beleggers hun toevlucht kunnen zoeken bij inflatiebezorgdheid - kortlopende obligaties. Het is een activaklasse die de afgelopen vijf of zes jaar grotendeels over het hoofd is gezien, omdat de meeste beleggers eerder kozen voor risicovollere activa en obligaties met een hoger rendement. Nu zien ze er weer aantrekkelijk uit.

Minder risico en een gelijkaardig rendement

Er valt veel te zeggen voor kortlopende obligaties als verzekeringspolis. Om te beginnen zijn ze veel minder gevoelig voor rentestijgingen dan langer lopende obligaties. 

Het verschil in looptijd tussen kortlopende obligaties en obligaties met een standaard looptijd is geëvolueerd tot het niveau dat tien jaar geleden nog werd bereikt. Dat is omdat bedrijven en overheden gebruik hebben gemaakt van de lage rentes om obligaties met een steeds langere looptijd uit te geven. Als we bijvoorbeeld kijken naar de wereldwijde bedrijfsobligaties, bedraagt de effectieve looptijd nu gemiddeld 7,4 jaar, tegenover 1,9 jaar voor het kortlopende deel van de markt. Het verschil bedraagt twee jaar meer dan tien jaar geleden. 

Een kloof van die omvang is aanzienlijk omdat een kortere looptijd gelijkstaat aan een lagere volatiliteit als gevolg van renteschommelingen. Onze stresstests die het effect op de obligatiekoersen ramen van een door de inflatie steiler wordende obligatierendementscurve tonen aan dat onze kortetermijnstrategieën tussen 25 en 56 procent veerkrachtiger zouden zijn dan hun tegenhangers over alle looptijden. 2

Afb. 1 - Goed beschermd

Tolerantie voor rendementsstijgingen per vastrentende subactivaklasse, basispunten

Story image

Bron: Bloomberg. Gegevens per 28.10.2021. Gebaseerd op ICE BoFA-indexen voor ontwikkelde markten en op JPMorgan GBI-indexen voor opkomende markten. Tolerantie wordt berekend als yield-to-maturity/looptijd, vermenigvuldigd met 100.

Op basis van de huidige rendementen en de looptijd hebben kortlopende obligaties een veel grotere buffer tegen stijgende rendementen. Zo zullen de rendementen van Amerikaanse high-yield obligaties worden gewist zodra de rendementen met 100 basispunten zijn gestegen, terwijl de rendementen voor kortlopende high-yield obligaties positief zullen blijven tot de rendementen met 240 basispunten stijgen (zie Afb. 1).

Terwijl het verschil in looptijd is toegenomen, is het rendementsverschil in tegengestelde richting geëvolueerd. In normale omstandigheden betekent een kortere looptijd meestal een aanzienlijke opoffering van rendement. Dat is niet meer het geval. Amerikaanse high-yield obligaties hebben bijvoorbeeld een gemiddelde yield-to-worst van 4,17 procent voor een looptijd van 4,2 jaar. Het kortetermijngedeelte van de markt brengt slechts 73 bp minder op voor een looptijdvermindering van 2,7 jaar. Het is een vergelijkbaar beeld in Europa en voor investment-grade obligaties (zie Afb. 2).

Afb. 2 - Kleine opoffering

Yield to worst (%) versus gewijzigde looptijd (jaren)

Story image

Bron: Bloomberg. Gegevens per 28.10.2021.Gebaseerd op ICE BoFA-indexen voor ontwikkelde markten en op JPMorgan GBI-indexen voor opkomende markten

Diverse mogelijkheden

Naast hun aantrekkingskracht bieden kortlopende obligatiefondsen een gezonde diversificatie. Dat geldt voor het aantal emittenten - op de wereldwijde kortetermijnkredietmarkt zijn er bijvoorbeeld meer dan 1.300 kredietnemers om uit te kiezen. Het is een gelijkaardig beeld op alle kortetermijnobligatiemarkten. 

Afb. 3 - Amerikaanse kredietspread (bp) versus looptijd (jaren)

Amerikaanse kredietspread (bp) versus looptijd (jaren)

Story image

Bron: Bloomberg. Gegevens per 02.11.2021.

Beleggers die het risico zo veel mogelijk willen beperken, kunnen overwegen om geldmarktfondsen te kopen die zich richten op ultrakortlopende obligaties met een gemiddelde gewogen looptijd van ruim onder een jaar. 

Het kredietuniversum op korte termijn omvat een brede waaier aan kwaliteitsvolle investment-grade kredietnemers. De kredietspreads op deze obligaties zien er ook aantrekkelijk uit, waarbij obligaties met een looptijd van één jaar vergelijkbare kredietspreads bieden als die op vijf jaar (zie Afb. 3).

Wat er ook met de inflatie gebeurt, de komende maanden zullen wellicht turbulent zijn zowel wat de macro-economische cijfers als de financiële markten betreft. Beleggers in kortlopende obligaties kunnen zich tegen die volatiliteit beschermen zonder veel rendement op te geven. 

[1] https://www.ft.com/content/0731c2ad-2e33-4023-a35e-a4fcdbc49c17

[2] Analyse gebaseerd op Amerikaanse 5-jaarsrentes die stijgen met 20 bp, 10-jaarsrentes met 30 bp en 30-jaarsrentes met 70 bp, terwijl de spreads krimpen met 20 procent. Bron: Pictet Asset Management, per 30.09.2021.

Perscontact:

Over Pictet Group

The Pictet Group is a partnership of seven owner-managers, with principles of succession and transmission of ownership that have remained unchanged since foundation in 1805. It offers only wealth management, asset management, alternative investment solutions and related asset services. The Group does not engage in investment banking, nor does it extend commercial loans. With CHF 609 (USD 689, EUR 563, GBP 504) billion in assets under management or custody at 31 December 2020, Pictet is today one of the leading Europe-based independent wealth and asset managers for private clients and institutional investors.

Headquartered in Geneva, Switzerland, and founded there, Pictet today employs around 4,900 people. It has 30 offices worldwide, in Amsterdam, Barcelona, Basel, Brussels, Dubai, Frankfurt, Geneva, Hong Kong, Lausanne, London, Luxembourg, Madrid, Milan, Monaco, Montreal, Munich, Nassau, New York, Osaka, Paris, Rome, Shanghai, Singapore, Stuttgart, Taipei, Tel Aviv, Tokyo, Turin, Verona and Zurich.

 


Pictet Group
Banque Pictet & Cie SA
Route des Acacias 60
1211 Geneva 73 - Switzerland